Aksionet që mund të shkojnë në 0 dollarë ndërsa Fed rrit normat: Carvana

Koha po mbaron për kompanitë që djegin para të gatshme që mbahen në këmbë me akses të lehtë/të lirë në kapital. Këto kompani "zombi" janë në rrezik të falimentojnë nëse nuk mund të mbledhin më shumë borxh ose kapital, gjë që nuk është aq e lehtë sa dikur.

Ndërsa Fed rrit normat e interesit dhe përfundon lehtësimin sasior, qasja në kapitalin e lirë po thahet shpejt. Në të njëjtën kohë, shumë kompani përballen me marzhe në rënie dhe mund të detyrohen të mos paguajnë interesat pa mundësinë e rifinancimit. Ndërsa këtyre kompanive zombie u mbarojnë paratë e nevojshme për të qëndruar në këmbë, primet e rrezikut do të rriten në të gjithë tregun, gjë që mund të shtrydh më tej likuiditetin dhe të krijojë një seri në rritje të mospagimeve të korporatave.

Ky raport paraqet Carvana (CVNA), një kompani zombie me një rrezik të lartë për të parë që aksionet e saj të shkojnë në 0 $/aksion.

Kompanitë zombie me pak para janë të rrezikshme

Kompanitë me para të rënda djegëse dhe pak para në dorë janë të rrezikshme në tregun e sotëm. Të qenit i detyruar për të mbledhur kapital në këtë mjedis, edhe nëse kompania është përfundimisht e suksesshme, nuk është e mirë për aksionerët ekzistues.

Figura 1 tregon kompanitë zombie që kanë më shumë gjasa të mbeten pa para në fillim, bazuar në djegien e fluksit të parave të gatshme (FCF) dhe paratë e gatshme në bilanc gjatë dymbëdhjetë muajve të fundit (TTM). Çdo kompani në Figurën 1 ka:

• Raporti negativ i mbulimit të interesit (EBIT/shpenzim interesi)
• FCF negative mbi TTM
• Më pak se 24 muaj përpara se të ketë nevojë për më shumë kapital për të subvencionuar normën e djegies së TTM FCF
• Ka qenë një zgjedhje e zonës së rrezikut

Nuk është për t'u habitur që kompanitë që janë më të rrezikuara për të parë që çmimi i aksioneve të tyre të shkojë në 0 dollarë janë ato me një model biznesi të dobët themelor, i cili u anashkalua nga investitorët gjatë furisë së tregut të nxitur nga aksionet 2020-2021. Kompani të tilla si Carvana, Freshpet, Peloton dhe Squarespace (SQSP) kanë më pak se gjashtë muaj para të gatshme në bilancet e tyre bazuar në djegien e tyre FCF gjatë dymbëdhjetë muajve të fundit. Këto stoqe kanë një rrezik real për të shkuar në zero.

Figura 1: Stoqet e zonës së rrezikut me vlerë më pak se dy vjet të parave në dorë: nga 1 T22

Për të llogaritur “Muj para falimentimit” e ndaja djegien e TTM FCF me 12, që është e barabartë me djegien mujore të parave të gatshme. Më pas ndaj paratë e gatshme dhe ekuivalentet në bilanc deri në 1Q22 me djegien mujore të parave të gatshme.

Dhe stoqet e mbivlerësuara të zombive janë më të rrezikshmet

Vlerësimet e aksioneve që përfshijnë pritshmëri të larta për rritjen e fitimit në të ardhmen shtojnë më shumë rrezik për zotërimin e aksioneve të kompanive zombie me para të mbetura vetëm për disa muaj. Për kompanitë më të rrezikshme të zombive, jo vetëm që çmimi i aksioneve nuk e pasqyron atë Afatshkurtër shqetësimi me të cilin përballet kompania, por gjithashtu pasqyron supozime jorealiste optimiste rreth afatgjatë rentabilitetin e kompanisë. Me këto stoqe, rreziku i mbivlerësimit vendoset në krye të rrezikut afatshkurtër të fluksit monetar.

Më poshtë, ne do të hedhim një vështrim më të afërt në Carvana dhe do të detajojmë djegien e parave të kompanisë dhe sa më tej mund të bjerë çmimi i aksioneve të saj.

Carvana (CNVA)

E vendosa Carvana-n (CVNA) në Zonën e Rrezikshme në gusht 2020 dhe stoku ka tejkaluar S&P 500 si short me 95% që atëherë. Edhe pas rënies 93% nga niveli i tij i lartë 52-javor, 89% YTD dhe 67% nga raporti im në prill 2022, mendoj se stoku ka shumë më tepër dobësi.

Carvana ka dështuar të gjenerojë flukse monetare pa pagesë në asnjë vit që nga dalja publike në 2017. Që nga viti 2016, Carvana ka djegur 8.3 miliardë dollarë në FCF, sipas figurës 2. Në të vërtetë, zjarri i parave të gatshme në Carvana po zhurmon ndërsa kompania dogji 4.0 miliardë dollarë në FCF mbi TTM përfundoi në 1Q22. Me vetëm 247 milionë dollarë në para dhe ekuivalente monetare në bilancin e gjendjes në fund të tremujorit të parë të 1-të, bilanci i parave të gatshme të Carvana-s mund të kishte mbajtur vetëm djegien e parave të gatshme për më pak se një muaj pas tremujorit të parë të 22-të.

Nuk është për t'u habitur që Carvana lëshoi ​​3.3 miliardë dollarë në kartëmonedha të pasigurta në prill 2022, të cilat mbajnë një normë interesi prej 10.25%. Norma e interesit për borxhin është dukshëm më e lartë se norma prej 4.875% e kartëmonedhave të pasigurta të lëshuara në gusht 2021. Megjithatë, pjesa më e madhe e këtij kapitali është llogaritur tashmë, pasi Carvana po përdor të ardhurat për të financuar blerjen prej 2.2 miliardë dollarësh të ankandit amerikan të ADESA biznesi.

Duke supozuar se Carvana ka 1.1 miliardë dollarë para të gatshme të mbetura pas marrëveshjes ADESA, kompanisë i kanë mbetur vetëm tre muaj shtesë parash, bazuar në normën e saj të djegies së parave të gatshme TTM. Edhe nëse djegia e FCF e kompanisë ngadalësohet në mesataren e saj trevjeçare, kapitali shtesë do ta mbante biznesin në këmbë për vetëm gjashtë muaj. Pavarësisht rritjes së kapitalit vetëm tre muaj më parë, Carvana ka të ngjarë të ketë nevojë të mbledhë më shumë para fundit të këtij viti.

Figura 2: Rrjedha kumulative e parave pa pagesë e Carvana që nga viti 2016

Vlerësimi nënkupton që Carvana gjeneron më shumë shitje se dy shitësit më të mëdhenj të makinave të përdorura

Unë përdor modelin tim të anasjelltë të skontuar të fluksit monetar (DCF) për të analizuar pritjet e ardhshme të fluksit monetar të përfshirë në vlerësimin aktual të Carvana-s. Pavarësisht konkurrencës së ashpër dhe marzheve negative të fitimit kur çmimet e makinave të përdorura janë rritur, aksionet e Carvana kanë një çmim sikur biznesi do të rrisë të ardhurat në nivele më të larta se të CarMax KMX
dhe AutoNation AN
, një sukses që ka shumë pak gjasa të realizohet.

Për të justifikuar çmimin e saj aktual prej 25 $/aksion, modeli im tregon se Carvana duhet:

• të përmirësojë menjëherë marzhin e tij NOPAT në 3%, (mbi 2021 marzhi NOPAT prej -1%, por nën CarMax në 4%) dhe
• rritja e të ardhurave me 15% të kombinuara çdo vit (1.6x projektuar rritja e industrisë deri në vitin 2027) për shtatë vitet e ardhshme.

Në këtë skenar, të ardhurat e Carvana në 2028 do të arrinin 34.1 miliardë dollarë, që është 106% e të ardhurave nga TTM e CarMax dhe 128% e të ardhurave nga TTM e AutoNation, dy tregtarët më të mëdhenj të makinave të përdorura sipas të ardhurave.

Ky skenar nënkupton që firma do të shesë ~1.2 milionë automjete me pakicë dhe shumicë në vitin 2028 kundrejt pak më shumë se 632,000 të shitura gjatë dymbëdhjetë muajve të fundit. Ky implikim llogaritet duke marrë të ardhurat e nënkuptuara pjesëtuar me të ardhurat e nënkuptuara për automjet. Mbi TTM, Carvana gjeneroi gjithsej 14.1 miliardë dollarë të ardhura dhe shiti 632 mijë automjete të kombinuara me pakicë dhe shumicë, që është e barabartë me ~ 22.2 mijë dollarë të ardhura për njësi të shitur. Duke supozuar një inflacion prej 3.5% në vit, të ardhurat për njësi të shitur në vitin 2028 do të ishin ~28.3 mijë dollarë. Shitjet e tilla të larta do të ishin tre të katërtat e automjeteve të shitura mbi TTM nga shitësi më i madh i makinave të përdorura në SHBA, CarMax. Në një treg të pjekur, që me siguri janë makinat e përdorura, kjo rritje kërkon marrjen e një pjese të konsiderueshme të tregut nga konkurrentët e frikshëm.

Ky skenar nënkupton gjithashtu që Carvana rrit NOPAT nga -446 milionë dollarë mbi TTM në 1.0 miliardë dollarë në 2028, që është 82% e NOPAT-it fiskal të CarMax 2022.

Dobësi 80% nëse Carvana rritet me ritme të industrisë

Më poshtë, unë shqyrtoj një skenar shtesë DCF për të theksuar rrezikun e anës së keqe edhe nëse të ardhurat e Carvana rriten me të njëjtin ritëm si industria e makinave të përdorura dhe marzhet rriten në gjysmën e asaj të CarMax.

Nëse supozoj atë të Carvana-s:

• Marzhi NOPAT përmirësohet në 2% (nën marzhin NOPAT 2021 prej -1%, marzhi TTM prej -3% dhe gjysma e marzhit TTM të CarMax),
• të ardhurat rriten me ritme konsensusi në 2022 dhe 2023, dhe
• të ardhurat rriten me 9% në vit nga 2024 deri në 2028 (e barabartë me normën e parashikuar të rritjes së industrisë deri në vitin 2027), atëherë

stoku do të vlente vetëm 5 dollarë/aksion sot – një rënie prej 80% ndaj çmimit aktual.

Në këtë skenar, firma rrit të ardhurat në 32.1 miliardë dollarë në 2028, dhe duke supozuar se Carvana gjeneron ~ 28 mijë dollarë për automjet të shitur (duke përdorur të njëjtat supozime si skenarët e mëparshëm), firma do të shesë 1.1 milion automjete në vitin 2028, një pothuajse dyfishim nga nivelet e TTM dhe 69% e automjeteve të shitura nga CarMax në vitin fiskal 2022.

Ky skenar nënkupton që Carvana rrit NOPAT nga -446 milionë dollarë mbi TTM në 657 milionë dollarë në 2028, që është 53% e NOPAT-it fiskal të CarMax 2022.

Figura 3 krahason NOPAT-in e ardhshëm të nënkuptuar të Carvana-s në këta skenarë me NOPAT-in e tij historik. Unë gjithashtu përfshij TTM NOPAT për CarMax për referencë.

Figura 3: NOPAT historik dhe i nënkuptuar i Carvana: Skenarët e vlerësimit të DCF

Secili nga skenarët e mësipërm supozon gjithashtu që Carvana rrit të ardhurat, NOPAT dhe FCF pa rritur kapitalin qarkullues ose aktivet fikse. Ky supozim është shumë i pamundur, por më lejon të krijoj skenarë të rasteve më të mira që demonstrojnë pritshmëritë e ngulitura në vlerësimin aktual. Për referencë, kapitali i investuar i Carvana-s u rrit 86% i kombinuar çdo vit nga viti 2015 deri në 2021. Nëse supozoj se kapitali i investuar i Carvana rritet me një normë të ngjashme në skenarët DCF më lart, rreziku i rënies është edhe më i madh.

Zbulimi: David Trainer, Kyle Guske II dhe Matt Shuler nuk marrin asnjë kompensim për të shkruar për ndonjë stil specifik, stil ose temë.