Blini diku tjetër për pritshmëri realiste

Fillimisht e vendosa Shopify (SHOP) në Zonën e Rrezikut në shtator 2020. Që atëherë, stoku është ulur 36% krahasuar me një fitim prej 30% për S&P 500. Megjithëse kompania përfitoi shumë nga miratimi i shpejtë i tregtisë elektronike në 2021, një vazhdimi i një rritjeje të tillë nuk ka gjasa dhe aksionet kanë ende për të rënë.

Stoku i Shopify ka një rrezik të madh negativ bazuar në:

• Shkalla e rritjes së vlerës bruto të mallrave (GMV) e Shopify ka rënë nën normat para pandemisë, duke sinjalizuar fundin e rritjes së drejtuar nga pandemia
• Udhëzimi i vitit 2022 përfshin ngadalësimin e ritmeve të rritjes së të ardhurave dhe shpenzimet më të larta
• Vlerësimi aktual i aksioneve nënkupton që GMV e Shopify do të jetë 2 herë më e madhe se ajo e Amazon
• matematika e thjeshtë tregon se SHOP mund të bjerë 59% më shumë, pavarësisht se tashmë ka rënë me 66% nga niveli i tij maksimal në 52 javë

Figura 1: Performanca e madhe e zonës së rrezikut prej 65%: nga 9/10/20 deri në 3/4/22

Çfarë po funksionon për biznesin:

Ndryshimi i peizazhit të shitjes me pakicë përgjatë çdo valë COVID-19 çoi në rritje rekord të të ardhurave. Të ardhurat u rritën me 41% nga viti në vit në tremujorin e katërt të 4 dhe 21% në vit në të gjithë vitin 57.

Vëllimi bruto i mallrave (GMV), vlera totale në dollarë e porosive të lehtësuara në platformën Shopify, u rrit me 31% vjet në 4 tremujorin e 21 dhe 47% në vitin 2021. Për më tepër, Shopify rriti miratimin e zgjidhjes së tij të pagesave Shopify, nga 46% depërtimi i GMV në 4Q20 deri në 51% depërtim GMV në 4Q21.

Me rritje rekord të linjës së lartë, Shopify gjeneroi fitim neto pozitiv pas tatimit (NOPAT) për të dytin vit radhazi dhe përmirësoi marzhin e tij NOPAT nga 4.8% në 2020 në 6.7% në 2021. Megjithatë, duke pasur parasysh udhëzimet e menaxhmentit për shpenzimet për të ecur përpara, marzhet janë gati të bien.

Çfarë nuk funksionon për biznesin:

Bazat tregojnë shenja dobësie: Pavarësisht përmirësimit të marzhit NOPAT dhe NOPAT, efikasiteti i bilancit të Shopify ra ndjeshëm në vitin 2021. Kthimet e kapitalit të investuar ranë nga 2.3 në 2020 në 1.3 në 2021. Kjo rënie kompensoi përmirësimin në marzhin e NOPAT dhe çoi kthimin e kapitalit të investuar (ROIC%) nga 11 2020 në 8% në 2021.

Normat e rritjes tashmë po ngadalësohen: Unë tashmë shoh një ngadalësim të biznesit të Shopify në 2021, pavarësisht të ardhurave rekord dhe GMV. Sipas Figurës 2, GMV e Shopify u rrit 31% në vit në 4 tremujorin e 21-të, norma e saj më e ngadaltë e rritjes vjetore që nga 1-20, pak para fillimit të pandemisë COVID-19. Në fakt, rritja vjetore e GMV u ngadalësua në secilin nga tre tremujorët e fundit të 2021.

Figura 2: Shkalla e rritjes së GMV në vit të Shopify: 1Q20 – 4Q21

Rritja e vitit 2021 është e paqëndrueshme: Suksesi i sjellë nga mbylljet e COVID-19 dhe stimuli pasues i qeverisë nuk ka të ngjarë të vazhdojë. Menaxhmenti e pranon kaq shumë, duke vënë në dukje në in Fitimet 4Q21 se “përshpejtimi i tregtisë i shkaktuar nga COVID që u derdh në gjysmën e parë të 2021 në formën e bllokimeve dhe stimulit qeveritar do të mungojë nga viti 2022…”.

Për më tepër, mjedisi aktual inflacioniste ofron një erë të kundërt të mëtejshme drejt rritjes në vitin 2022, me drejtimin që vë në dukje "ka kujdes rreth inflacionit dhe shpenzimeve të konsumatorit afatshkurtër".

Rritje më e ngadaltë dhe më pak rentabilitet në 2022: Në udhëzimin e tij për vitin 2022, menaxhmenti vuri në dukje se rritja e të ardhurave do të jetë më e ulët se viti 2021. Vlerësimet konsensus të të ardhurave kërkojnë 31% rritje të të ardhurave vjetore, e cila, megjithëse mbresëlënëse, do të ishte shkalla më e ngadaltë e rritjes vjetore që kur kompania u bë publike në 2015.

Në të njëjtën kohë rritja po ngadalësohet, Shopify po rrit shpenzimet e saj. Kompania pret të "riinvestojë përsëri në biznesin tonë në mënyrë agresive gjatë gjithë vitit 2022" duke punësuar më shumë inxhinierë dhe shitës, duke rritur gjithashtu përpjekjet e marketingut ndërkombëtar. Synimi i Shopify për të kompensuar ngadalësimin e rritjes së të ardhurave me më shumë shitje dhe marketing mund të dëmtojë përfitimin. Fatkeqësisht për aksionerët aktualë, çmimi i aksioneve nënkupton që kompania jo vetëm që do të përshpejtojë rritjen, por edhe do të përmirësojë marzhet. Edhe me rënien e fundit të çmimit të aksioneve, aksionet mbeten me çmim që Shopify të jetë më i madh se Amazon, duke krijuar dobësi të konsiderueshme në çdo skenar tjetër, siç do të tregoj më poshtë.

Shopify me çmim për GMV të jetë 2 herë më i madh se Amazon

Pavarësisht se ka rënë 66% nga niveli i tij i lartë 52-javor, Shopify mbetet dukshëm i mbivlerësuar. Më poshtë, unë përdor timin modeli i fluksit të parave të zbritura të kundërt (DCF) për të ilustruar pritshmëritë e larta për flukset monetare të ardhshme të nënkuptuara nga vlerësimi aktual i Shopify.

Për të justifikuar çmimin e tij aktual prej ~ 600$/aksion, Shopify duhet:

• Përmirësoni menjëherë marzhin e tij NOPAT në 15% (krahasuar me 7% në 2021) dhe
• rritni të ardhurat me një CAGR 30% deri në vitin 2028 (mbi 3x projektuar Rritja e tregut global të tregtisë elektronike deri në vitin 2028)

Në këtë skenar, Shopify do të gjeneronte gati 4.4 miliardë dollarë në NOPAT (13x 2021 NOPAT), që me një diferencë 15% NOPAT nënkupton 29.2 miliardë dollarë të ardhura (6x 2021 të ardhura). Megjithatë, ky skenar duket i pamundur duke pasur parasysh nevojën për më shumë se dyfishimin e marzhit të NOPAT, duke zbatuar gjithashtu rritjen e pritshme të shpenzimeve në vitin 2022.

Shkalla e rritjes së shitjeve që kërkohet për të justifikuar çmimin e aksioneve të Shopify është, thjesht, befasuese. Në skenarin e përshkruar më sipër, duke supozuar të njëjtën përzierje shitjesh si në vitin 2021[1], Shopify do të gjeneronte 1.1 trilion dollarë në GMV në 2028 – që do të ishte 14% e tregut global të parashikuar prej 7.6 trilion dollarësh për tregtinë elektronike B2C të parashikuar nga Hulumtime dhe tregje. Për ta vendosur atë pjesë të tregut në kontekst, GMV e Amazon 2021 arriti në 15% të tregut të vlerësuar global dhe Shopify arriti në 4%. Nëse, deri në vitin 2028, Shopify nuk është bërë një lojtar më dominues në tregtinë elektronike sesa Amazon tani, blerësit e aksioneve me çmimin aktual do të humbasin para.

SHOP Ka 30%+ Ana negative: nëse supozoj:

• Shopify përmirëson marzhin e tij NOPAT në 13.4% (diferencë e dyfishtë NOPAT 2021) dhe
• të ardhurat rriten me norma konsensusi në 2022, 2023 dhe 2024 dhe
• të ardhurat rriten 20% në vit në 2024-2028 (dyfish tregu i tregtisë elektronike CAGR deri në 2028), atëherë

stoku vlen 419 dollarë/aksion sot – një rënie prej 30% ndaj çmimit aktual. Në këtë skenar, Shopify do të fitonte 2.9 miliardë dollarë në NOPAT në vitin 2028, që është gati 10 herë NOPAT e vitit 2021 dhe 73% e NOPAT-it të PayPal (PYPL) 2021.

SHOP Ka 59%+ Ana negative: nëse supozoj:

• Shopify ruan marzhin e tij NOPAT në 7% dhe
• të ardhurat rriten me norma konsensusi në 2021, 2022 dhe 2023 dhe
• të ardhurat rriten 20% në vit në 2024-2028 (tregu i dyfishtë i tregtisë elektronike CAGR deri në vitin 2028), atëherë

stoku vlen 247 dollarë/aksion sot – një rënie prej 59% ndaj çmimit aktual. Në këtë skenar, Shopify do të fitonte akoma 1.5 miliardë dollarë në NOPAT në 2028, që është 5 herë më shumë se NOPAT e vitit 2021. Në këtë skenar, nëse supozoj të njëjtat të ardhura ndaj normës së GMV si në vitin 2021, Shopify gjeneron 836 miliardë dollarë në GMV në 2028, 139% e GMV-së 2021 të Amazon.

Figura 3 krahason NOPAT-in historik të firmës me NOPAT-in e nënkuptuar në secilin nga skenarët e mësipërm. Për kontekst shtesë, unë tregoj Etsy (ETSY) dhe Adobe's (ADBE), dy ofrues të shërbimeve konkurruese, 2021 NOPAT.

Figura 3: Skenarët historikë të Shopify kundër NOPAT të nënkuptuar: Skenarët e vlerësimit të DCF

Secili prej këtyre skenarëve supozon gjithashtu se Shopify është në gjendje të rrisë të ardhurat, NOPAT dhe fluksin e lirë të parasë (FCF) pa rritur kapitalin qarkullues ose aktivet fikse. Ky supozim nuk ka gjasa, por më lejon të krijoj skenarë të rasteve më të mira që tregojnë se sa të larta janë pritshmëritë e ngulitura në vlerësimin aktual. Për referencë, kapitali i investuar i Shopify është rritur 42% i përbërë çdo vit që nga viti 2016.

Zbulimi: David Trainer, Kyle Guske II dhe Matt Shuler nuk marrin asnjë kompensim për të shkruar në lidhje me ndonjë stok specifik, sektor, stil ose temë.

[1] Në vitin 2021, Shopify gjeneroi 4.6 miliardë dollarë të ardhura nga 175 miliardë dollarë në GMV - ose 1 dollarë të ardhura nga çdo 38 dollarë GMV.