Shtrëngimi sasior është gati të rritet. Çfarë do të thotë për tregjet.

Tani, me inflacionin e shfrenuar, Fed po e zbut këtë likuiditet nëpërmjet një procesi të njohur si shtrëngimi sasior, ose QT. Në qershor, banka qendrore filloi të tkurrte portofolin e saj duke lënë deri në 30 miliardë dollarë thesare dhe 17.5 miliardë dollarë letra me vlerë të mbështetura nga hipoteka, ose MBS, të zhbllokojnë bilancin e saj ose të maturohen pa riinvestuar të ardhurat. Shuma do të dyfishohet këtë muaj dhe në mënyrë efektive fillon në 15 shtator, pasi thesaret riblehen në mes të muajit dhe në fund të muajit.

QT është aq ambicioz sa ndikimi i tij është i pasigurt. Me presion të plotë, ritmi i shtrëngimit të bilancit do të jetë shumë më agresiv se në të kaluarën dhe do të vijë në një kohë kur normat e interesit po rriten me shpejtësi. Çfarë mund të shkojë keq? Potencialisht, shumë, sugjeron Joseph Wang, një ish-tregtar në tavolinën e tregut të hapur të Fed dhe autor i blogut Fed Guy dhe Banka Qendrore 101. Wang shpjegon se çfarë është në rrezik në bisedën e redaktuar që vijon.

Barron: Si do të zhvillohet shtrëngimi sasior dhe si do të ndikojë në treg shlyerjet e përshpejtuara?

Joseph Wang: Kur ekonomia nuk po shkonte mirë, QE ushtroi presion në rënie mbi normat e interesit dhe rriti likuiditetin në sistemin financiar. Tani Fed dëshiron shtrëngojnë kushtet financiare. QT rrit sasinë e thesareve të disponueshme për investitorët duke reduktuar gjithashtu mbajtjen e tyre në para. Mekanikisht, Thesari i SHBA lëshon borxhe të reja për një investitor dhe përdor të ardhurat e emetimit për të shlyer thesaret e mbajtura nga Fed. Fed i merr ato para dhe më pas thjesht i anulon – e kundërta e asaj që ndodhi gjatë QE, kur Fed krijoi para nga ajri.

Kur rritni ofertën e obligacioneve në një treg që nuk është shumë likuid dhe kur blerësi marxhinal po ndryshon ndërsa Fed tërhiqet, ju do të keni paqëndrueshmëri. Tregjet nuk kanë vlerësuar vetëm atë që do të thotë. Me gjasë do të shohim rendimente më të larta me të ardhura fikse. Rendimentet më të larta ndikojnë në aksionet në disa mënyra. Ekziston ndikimi i ribalancimit të portofolit, ku humbjet në anën e obligacioneve të një portofoli do ta shtynin një investitor të shesë disa aksione për të ribalancuar. QT gjithashtu anulon efektin e rrezikut të QE, i cili ndodhi kur shumë investitorë që kërkonin rendiment u zhvendosën në aktive më të rrezikshme ose në obligacione thesari me datë më të gjatë.

Kjo po ndodh në një kohë kur emetimi i thesarit është i lartë. Pse ka rëndësi kjo?

Çmimi i tregut përcaktohet nga oferta dhe kërkesa, dhe në vitet e ardhshme do të ketë një ofertë të jashtëzakonshme thesari që vjen nga dy burime. Njëra, janë deficitet buxhetore që po drejton qeveria amerikane. Ndërsa deficiti do të tkurret pak këtë vit në krahasim me të kaluarën, Zyra e Buxhetit të Kongresit thotë se trajektorja është në thelb një trilion dollarë në vit emetim i Thesarit për të ardhmen e parashikueshme. Burimi i dytë i furnizimit shtesë është QT. Së bashku, këto do të rrisin ofertën e Thesarit në nivele historikisht të larta prej rreth 1.5 trilion dollarë këtë vit dhe vitin e ardhshëm. Përpara Covid-it, furnizimi neto ishte rreth 500 miliardë dollarë.

Nga ana e kërkesës, blerësi marxhinal po ndryshon pasi Fed largohet nga tregjet e thesarit dhe hipotekave. Fondet mbrojtëse nuk janë aty. Fed nuk është aty. Dhe bankat nuk janë aty. Nuk do të duhet të kalojmë nëpër një fazë të zbulimit të çmimeve. Mbani parasysh kontekstin: Likuiditeti i tregut të thesarit është i dobët për momentin. Ka disa brishtësi dhe ka të ngjarë të theksohet ndërsa QT rritet.

Duke folur për blerësin margjinal, kush do ta mbushë boshllëkun ndërsa Fed tërhiqet? A mund të funksionojnë këto tregje pa Fed?

Nuk jam i sigurt se kush do të jetë blerësi i ri, prandaj mendoj se mund të ketë paqëndrueshmëri të konsiderueshme në normat e interesit. Por blerësit e rinj mund të prodhohen përmes politikës. Një mënyrë është nëpërmjet një programi të riblerjes së thesarit, ku Thesari bëhet një blerës i madh i Thesarit. Departamenti i Thesarit kohët e fundit publikoi këtë ide. Një mënyrë tjetër që mund të inkurajohet blerja e re nga bankat është përmes ndryshimeve rregullative, ku rregullatorët reduktojnë kërkesat për kapital të bankave, duke i inkurajuar ato të blejnë më shumë borxhe të qeverisë.

Por çështja është se nëse emetimi po rritet me një trilion dollarë në vit, është e vështirë të thuhet se ndonjëherë do të ketë mjaft blerës margjinalë. Jemi mbyllur në një botë ku gjithmonë do të ketë QE, sepse Fed do të duhet të bëhet sërish blerësi përfundimisht. Rritja në emetimin e Thesarit është më e shpejtë sesa tregu mund të përballojë vetë.

Kini parasysh se gjatë 20 viteve të fundit, shuma e thesareve të papaguara është më shumë se trefishuar, por vëllimi mesatar ditor në tregun e parave të gatshme është rritur shumë më ngadalë. Kjo është në thelb e paqëndrueshme. Është si një stadium që vazhdon të bëhet më i madh ndërsa numri i daljeve mbetet i njëjtë. Kur shumë njerëz duhet të dalin jashtë, siç ndodhi në mars 2020, atëherë tregu ka probleme.

Zyrtarët e Fed thonë se nuk dinë shumë se si do të luajë QT. Pse eshte ajo?

Mënyra se si luan QT do të varet nga pjesët lëvizëse, dhe shumë prej tyre janë jashtë kontrollit të Fed. Së pari, ekziston pasiguria rreth asaj që nxjerr Thesari. Mund të emetojë shumë bono thesari me afat më të gjatë, të cilat tregu do të ketë më shumë vështirësi për t'i tretur, ose më shumë bono thesari me datë më të shkurtër, të cilat tregu mund t'i tresë më lehtë. Në varësi të asaj që po bën Thesari, tregu mund të duhet të tretet shumë më tepër kohëzgjatje, e cila do të ishte përçarës në një treg të thesarit ku likuiditeti është tashmë i pakët.

Aty ku del likuiditeti është gjithashtu jashtë kontrollit të Fed. Kur Thesari emeton letra me vlerë të reja, ato mund të blihen ose nga investitorë në para, si bankat, ose nga investitorë me levë, si fondet mbrojtëse. Kur ato blihen nga investitorë me levë, paratë që shkojnë për t'i financuar ata ka shumë të ngjarë të dalin nga objekti i repo-ve të anasjellta të Fed-it, ose RRP, një program kreditimi brenda natës që mund ta mendoni si likuiditet të tepërt në sistemin financiar.

Nëse thesaret e sapoemetuara blihen nga investitorë me levë, kjo rezulton në kullimin e likuiditetit për të cilin sistemi financiar nuk ka nevojë realisht, kështu që ndikimi është neutral. Por nëse letrat me vlerë të emetuara rishtazi blihen nga investitorët në para, dikush po nxjerr para nga banka dhe i përdor ato për të blerë thesare për të shlyer Fed-in. Në atë rast sektori bankar humbet likuiditetin, gjë që mund të jetë përçarëse, sepse ka mundësi që dikush, diku të jetë i varur nga ai likuiditet. Kjo është ajo që ndodhi në shtator 2019 kur tregu i repove u kap dhe Fed duhej të shtonte më shumë rezerva.

Duket se jeni të shqetësuar se diçka do të prishet përsëri. Pse?

Është e pamundur që Fed të dijë se si do të rrjedh likuiditeti nga sistemi financiar. Por ne mund të shikojmë se kush po blen sot, dhe blerja vjen pothuajse e gjitha nga sistemi bankar, në krahasim me partitë si fondet mbrojtëse. RRP ka qenë e qëndrueshme në rreth 2 trilion dollarë që nga fillimi i vitit. Pra, duket se QT do të largojë likuiditetin nga sektori bankar dhe jo nga RRP.

Kjo është e kundërta e asaj që dëshiron Fed. Zyrtarët kanë supozuar se mund të rrisin ritmin e QT në mënyrë agresive, sepse shohin shumë likuiditet të parkuar në RRP. Ajo që ata mund të mos kuptojnë është se mënyra se si likuiditeti kullohet është përtej kontrollit të tyre. Dhe për momentin, siç theksohet, po del nga sistemi bankar.

Kryetari i Fed-it Jerome Powell tha në korrik se QT do të zgjasë nga dy deri në 2 vjet e gjysmë. Kjo sugjeron që bilanci i Fed-it do të tkurret me rreth 2.5 trilion dollarë. A është ky një supozim realist?

Fed mendon që QT-ja është e kufizuar nga sasia e likuiditetit që u nevojitet bankave për të funksionuar mirë. Ata mendojnë se bilanci mund të bjerë me rreth 2.5 trilion dollarë dhe do të ishte mirë. Por mbani mend, Fed nuk ka shumë kontroll mbi mënyrën se si kullohet likuiditeti. Duket se ata duan që sektori bankar të ketë mbi 2 trilion dollarë rezerva. Aktualisht, sektori bankar ka rreth 3 trilion dollarë. E vetmja mënyrë se si QT mund të vazhdojë siç parashikohet aktualisht është të sigurojë që likuiditeti të tërhiqet në mënyrë më të barabartë nga sistemi financiar - që do të thotë më shumë likuiditet që del nga RPP kundrejt sektorit bankar. Nëse Fed nuk mund të gjejë një mënyrë për të arritur këtë ekuilibër, mund të duhet të ndalojë herët. Por ka mënyra që ata mund ta bëjnë këtë punë.

Cilat janë ato?

Ekzistojnë dy zgjidhje primare për problemin e rrjedhjes së tepërt të likuiditetit nga sektori bankar, ndërkohë që shumë ka mbetur në RRP. Së pari, Fed mund të bëjë atë që bëri në vjeshtën e 2019 dhe të fillojë të blejë shumë bono thesari. Nga këndvështrimi i Fed-it, blerja e faturave nuk është e njëjtë me QE. Ata në thelb po shkëmbejnë aktive me afat të shkurtër me rezerva, të cilat janë gjithashtu aktive me datë të shkurtër, duke shtuar qëllimisht rezerva në sistem pa ndikuar në normat e interesit.

Së dyti, dhe më shumë gjasa, Fed mund të punojë me Thesarin. Nëse Thesari kryen riblerje duke emetuar bono me data më të shkurtra dhe përdor të ardhurat për të blerë kuponë me data më të gjata, ai do të zhvendoste likuiditetin nga RRP dhe në sistemin bankar sepse bonot e thesarit do të bliheshin nga fondet e tregut të parasë me para të mbajtura. në RRP. Më pas, shitësit e kuponëve në Thesar do t'i depozitonin fondet në një bankë tregtare. Lëvizja e parave nga RRP në sistemin bankar do t'i lejonte Fed-it të vazhdonte me QT pa pasur nevojë të shqetësohej për rënien e tepërt të likuiditetit në sistemin bankar.

A do të përfundojë Fed shitjet letra me vlerë të mbështetur në hipotekë?

Plani i saj është të lëshojë një maksimum prej 35 miliardë dollarësh në muaj në hipotekat e agjencisë, por vlerëson se do të jetë në gjendje të bëjë vetëm rreth 25 miliardë dollarë në muaj. Ndryshe nga Thesaret, principali i të cilave paguhet i gjithë në datën e maturimit, kreditë hipotekare mund të parapaguhen. Për shembull, nëse dikush që zotëron një shtëpi rifinancon, ai merr një kredi të re për të shlyer një kredi të vjetër. Në shitjen e një shtëpie, ata mund të përdorin të ardhurat për të shlyer hipotekën. E gjithë kjo ngadalësohet me rritjen e normave të hipotekës.

Shitja e MBS është një mjet tjetër që Fed ka për të shtrënguar kushtet financiare, por nuk duket se ata duan ta përdorin atë. Në muajt e fundit, tregu i banesave është zbutur ndjeshëm. Unë do të imagjinoja se ata duan të shohin se si do të funksionojë kjo përpara se të shtrëngojnë më tej kushtet financiare në strehim.

Faleminderit, Jozef.

Shkruaj Lisa Beilfuss në [email mbrojtur]